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2020 01-06

这只基金我们就会比较谨慎

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  “我们对研究员推荐基金提出的要求是,要常问自己这只基金如果大跌你还会不会推荐?”

  “如果一位自称是做基本面的基金经理却一直在聊宏观、聊国家政策,这只基金我们一般就比较谨慎。”

  “公募基金中,从2016年到2019年成长起来的这一批基金经理,有不少是做价值的,因为这几年市场就是这样反馈的。”

  “买基金就是买信仰,只买自己看得懂基金,即使下跌我也会坚定持有甚至加仓。”

  作为业内资深的基金研究人士,曾令华从事私募、公募基金研究和投资已经有十余年的时间,走访调研的公私募基金经理有数百人,且拥有自己的FOF组合。对于如何选基金和基金经理,他有着自己独到的看法。

  我们对研究员推荐基金提出的要求是,要常问自己这只基金如果大跌你还会不会推荐?如果无论它上涨还是下跌你都会推荐,这才是真正的好基金,套用冯柳的话就是上涨和下跌都让你坚定的基金才是好基金。

  这就是说,我们不能只因为历史业绩好就判定这是一只好基金,业绩永远是变的,我们要做的是找到历史业绩背后不变的驱动因素,如果这些不变的因素仍然是合理和坚固的,我们才不会在基金净值下跌的时候心慌。

  一方面是人,即基金经理、投研团队、基金公司的层面,是哪些人在操盘这只基金,能力怎么样,业内口碑怎么样等等;

  另一方面是投资策略,我们把投资策略分成最简单的两种,趋势和价值,其中做趋势的基金经理里可能只有1%的人很优秀,但做基本面的基金经理的优秀概率却可能达到70%以上,在这种概率分布下,我们一定优先选择做基本面的基金经理。

  曾令华:做基本面主要可以分为三个阶段:第一阶段就是套利型,比如说回购套利,很多价值投资人包括巴菲特都是从做套利开始的,因为套利的回撤小,基金经理敢于重仓;第二阶段就是赚价值回归的钱,重视折价的机会;第三个阶段也是最后一个阶段,就是做成长价值,这一点巴菲特讲的很清楚,要看长度和厚度,一是要生意模式非常长;二是要ROE足够高。

  我们基于这个逻辑调研基金经理,如果一位自称是做基本面的基金经理却一直在聊宏观、聊国家政策,这只基金我们就会比较谨慎。但不是说宏观不要看,而是说看宏观就像走路看天气,你只需要大致判断天晴还是下雨,而不需要去看它的湿度具体有多少。

  曾令华:还挺多的。我们每个人在市场上都好比“巴甫洛夫的狗”,都是因为市场的反馈才逐渐形成了投资理念。2012-2015年成长起来的基金经理,由于当时市场重重组、事件驱动等,对2016-2019年这段行情就不太适应。从2016年到2019年成长起来的这一批基金经理,可能就更容易接受价值的方式,因为这几年市场就是这样反馈的。

  国内来看,比如私募里的景林资产、汉和资本,公募里的睿远基金、景顺长城基金等等,都是比较纯正的价值投资派的做法。

  问:今年很多做价值投资的基金经理业绩相对一般,却有成长风格的黑马基金经理做出了翻倍的业绩,你怎么看这一现象?

  曾令华:首先,按照巴菲特的观点,成长和价值的不可分的,本质上来讲都是现金流的折现;其次我们在看这些翻倍的基金经理时,要看自己是不是能理解。好东西,自己理解不了,也赚不到这个钱。现实生活中,我们看到一个好东西,很贵,价格就是成本,我们不去买了;在投资上,其实也有成本,这个隐形的成本就是你是否真的懂这个基金。因为净值涨得好买,也会因为净值表现差卖,但是净值是波动的,表现是不平稳的,大概率市场总会让你在不适当的位置上卖掉它。这也就难以赚到钱了。

  对于我来说,投资中容易出现两种错误:一种是基金和基金经理很好,但我看不懂,所以放弃了;另一种是我觉得很好,但是结果不好,看错了。我可以承受自己犯第一种错误,因为我只会买自己看得懂基金,只有这样的基金我才有信仰,即使下跌我也会坚定持有甚至加仓。

  买基金就是买信仰,而且这个信仰是全方位的,既要有足够长的历史业绩支撑,又要有我认可的投资理念。我们做过统计,今年很多基金涨50%~70%,但创15年以来新高的在15%左右,很多基金看起来今年涨很多,但仍然在“还债”。

  曾令华:冯柳对我影响很大。冯柳的投资体系是弱者逻辑,就是说假如我什么都不懂,在信息获取、理解深度、时间精力、情绪控制、人脉资源等各个方面都处于弱势地位的时候,我会怎么去投资。实际上是从行为金融角度去考虑投资的问题。不存在绝对的投资方式,都是基于“我”和市场来做一个交换。

  从冯柳的弱者逻辑出发,他非常注重事物的演绎和呈现,注重风险释放后的逆向介入,但从本质上,冯柳仍然是赚企业的钱,他认为好的生意模式应该同时符合可预期、可展望、可想象这三个要求,要搞明白1年内的业绩和估值,要能感受出企业未来3年的发展路径,要能对10年后的未来有所期盼。只有这样,才能找到涨跌都令你坚定的股票。

  问:投资者可以直接选诸如冯柳、陈光明等优秀的基金经理,基金投顾的价值体现在哪里?

  曾令华:很多人知道一些基金产品、基金经理好,却没有信仰,拿不住,但基金投顾的优势在于可以通过一些调研和沟通形成信仰,并把这种信仰传递给投资者。

  所以,基金投顾很大一部分的作用就是陪伴。这是一个需要和持有人接触密切的服务,反复沟通客户的风险收益特质,解释为什么下跌的时候我们仍然坚定持有,解释为什么有基金今年翻倍但我们不会去眼红等等,从而逐渐让客户认同我们的理念。投资者教育换个角度讲就是和客户在一起,陪伴客户。

  另外一方面,基金投顾的价值还体现在发现有潜力的基金。市场公认的好产品,要不限购,要不规模过大限制了它的操作,基金投顾需要做的,是帮助客户发掘可以在未来获得阶段性超额收益的产品。

  曾令华:我们还是希望赚企业成长的钱,所以只需要找看企业看得好的基金经理就好了。

  以指数增强为例,它的主要盈利点在于广度以及私募里的交易策略上,但这两个点其实都是倾向于自我收敛的形式。其中交易策略其实就是割韭菜,赚得越多割得越快,最后就没韭菜可割,今年9月份很多量化私募暂停申购就和这个有关;如果是想要赚基本面的钱,看生意模式,竞争壁垒是主动型基金经理的优势,国内量化还没有达到那么深。

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